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東吳證券股份有限公司吳勁草,石旖瑄近期對中國中免進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《2023一季報點(diǎn)評：Q1海南旺季助銷售抬升，匯率波動致利潤低于預(yù)期》，本報告對中國中免給出買入評級，當(dāng)前股價為161.86元。

中國中免(601888)
投資要點(diǎn)
事件：2023年4月27日下午，中國中免發(fā)布2023年第一季度報告。公司2023年一季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入207.69億元，同比+24%；歸母凈利潤23.01億元，同比-10%；扣非歸母凈利潤22.96億元，同比-10%。
受益離島免稅高景氣，單季營收創(chuàng)新高，收入符合預(yù)期。根據(jù)海口海關(guān)數(shù)據(jù)，2023年Q1海南離島免稅銷售額合計(jì)168.70億元，同比+15%。根據(jù)公司經(jīng)營數(shù)據(jù)披露，2023年Q1三亞鳳凰機(jī)場和?？诿捞m機(jī)場旅客吞吐量合計(jì)1267.9億人次，同比+48%，恢復(fù)至2019年同期的95%。由于海南赴島游景氣，2023年Q1公司收入在高基數(shù)的情況下實(shí)現(xiàn)24%增長，單季營收創(chuàng)新高，符合預(yù)期。
美元匯率影響存貨成本，毛利率29.0%低于預(yù)期。2023年Q1公司毛利率為29.0%，較2022Q1同期下滑5.0個百分點(diǎn)，較2021Q1下滑10.1個百分點(diǎn)。毛利率低于預(yù)期主要原因是2022年Q4美元匯率處于高位，當(dāng)期采購的存貨成本較高，拖累Q1所銷售貨品的毛利率水平。根據(jù)免稅折扣跟蹤數(shù)據(jù)，2023年一季度線上折扣整體穩(wěn)中有降，隨著三八節(jié)促銷活動的結(jié)束，3月中旬后線上出貨價持續(xù)上行。
毛利率下滑導(dǎo)致利潤水平低于預(yù)期。2023年Q1公司銷售、管理及財務(wù)費(fèi)用三費(fèi)總計(jì)占營收比10.5%，其中銷售費(fèi)用率為9.9%，較2022Q1提高1.2個百分點(diǎn)，主要原因系海口國際免稅城投運(yùn)；財務(wù)費(fèi)用率為-1.5%，較2022Q1下降1.0個百分點(diǎn)，主要系匯兌收益所致。2023年Q1公司歸母凈利率為11.1%，較2022Q1下滑4.2個百分點(diǎn)，較2021Q1下滑4.6個百分點(diǎn)，毛利率下滑導(dǎo)致歸母凈利率下滑，利潤水平低于預(yù)期。
盈利預(yù)測與投資評級：海南客流的逐步恢復(fù)、疫情管控放開、國際航線的恢復(fù)有利于旅游零售行業(yè)市場規(guī)模擴(kuò)張?jiān)俅翁崴?。中免市場地位穩(wěn)固，隨著?？趪H免稅城業(yè)績持續(xù)爬坡、三亞海棠灣一期二號地于2023年投入運(yùn)營，公司將重新進(jìn)入市場份額提升通道，中長期看好中國中免作為旅游零售龍頭受益跨省及出境游的逐步恢復(fù)。考慮2023年成本端上漲超預(yù)期及供應(yīng)鏈問題導(dǎo)致毛利率低于預(yù)期，下調(diào)公司2023-2025年盈利預(yù)期，歸母凈利潤分別為94.66/133.34/157.01億元（前值123.27/151.33/184.83億元），對應(yīng)PE38/27/23倍，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險、居民奢侈品消費(fèi)意愿不足的風(fēng)險、海南自貿(mào)港建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期、行業(yè)競爭加劇的風(fēng)險等。

證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計(jì)算，中銀證券李小民研究員團(tuán)隊(duì)對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值高達(dá)94.11%，其預(yù)測2023年度歸屬凈利潤為盈利120.6億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為27.72。

最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有40家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級33家，增持評級7家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價為239.99。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，中國中免（601888）行業(yè)內(nèi)競爭力的護(hù)城河優(yōu)秀，盈利能力優(yōu)秀，營收成長性優(yōu)秀。財務(wù)可能有隱憂，須重點(diǎn)關(guān)注的財務(wù)指標(biāo)包括：存貨/營收率增幅、經(jīng)營現(xiàn)金流/利潤率。該股好公司指標(biāo)4.5星，好價格指標(biāo)3星，綜合指標(biāo)3.5星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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